货币超发非人民币贬值主要原因

连平 原创 | 2017-03-29 14:23 | 投票
  

  近年来,随着中国在全球的影响力日益扩大,人民币汇率问题举世瞩目,但中国国际收支逆差问题却并未引起足够的重视。更有甚者,一些讨论甚至无视国际收支逆差研究汇率问题,并提出应对举措。无论是从国际收支和汇率理论还是实践角度看,国际收支逆差和汇率贬值均有着十分密切的关系,二者相互影响、相互促进、相互加强。

  国际收支逆差和汇率贬值相互强化可能是未来一个时期的重大风险源。对此绝不能掉以轻心,而应高度警惕并采取有效措施加以防范。

  一、国际收支逆差是人民币贬值的直接原因

  2001年之后,中国国际收支顺差规模逐步扩大。2010年中国国际收支顺差增至5247亿美元,创历史最高记录。近年来,中国国际收支波动加大。2013年国际收支顺差4943亿美元,2014年顺差规模减少近六成至2260亿美元,2015年则为逆差1547亿美元,“双顺差”格局首次扭转。2016年前三季度国际收支逆差1308亿美元,预计全年仍将出现一定规模的逆差。

  资本和金融账户逆差是中国国际收支逆差的主要来源。2010年以来,经常账户顺差相对平稳,占国际收支差额比重逐步下降。其中,货物贸易顺差持续扩大,2015年更是创记录地达到5670亿美元,2016年前三季度达3669亿美元。但服务贸易逆差也呈不断扩大趋势,2015年服务贸易逆差1824亿美元,2016年前三季度更是达1830亿美元,逆差规模同比扩大28.4%。

  与此同时,资本和金融账户差额占比却稳步上升,基本保持在50%以上。2013年,资本和金融账户顺差占国际收支顺差的70%。毫不夸张地说,近年来资本和金融账户波动几乎主导了中国国际收支的变化。

  2015年经常账户顺差3306亿美元,创2008年以来新高,但资本和金融账户逆差4853亿美元(不含储备资产变动),远超经常账户顺差,导致国际收支首次出现逆差。2016年前三季度,经常账户仍顺差1727亿美元,但资本和金融账户逆差达3035亿美元,导致国际收支出现逆差1308亿美元。

  外资外撤和内资外流导致中国资本和金融账户逆差扩大。2014年之前,持续的资本流入是资本和金融账户顺差的主要原因。2014年下半年以来,中国资本流动出现了逆转,主要原因是外资外撤,表现在国际收支平衡表上主要是其他投资负债的减少。尤其是2014年三季度至2016年一季度,其他投资负债方持续为负且规模不断扩大,表明外资不仅没有流入,反而大幅外撤。

  而证券投资和直接投资流入也自2015年开始逐步减少,从而成为资本和金融账户逆差持续扩大的主要原因。2016年二季度以来,资本和金融账户逆差的主导因素由外资外撤逐步转变为内资外流,主要表现为其他投资和证券投资资产的快速增加,而负债则趋于稳定。2016年三季度,其他投资和证券投资资产分别为1271亿美元和321亿美元,环比分别增长1.04倍和1.94倍。

  直接投资逆差扩大则是由外资流入放缓和对外投资加快共同导致。2016年前三季度,直接投资资产1766亿美元,同比增长45%;负债1010亿美元,同比减少43%,直接投资逆差757亿美元,预计2016年国际收支平衡表口径直接投资将首现逆差。

  国际收支反映外汇供求关系,国际收支顺差意味着外汇供大于求,本币将面临升值压力,反之则相反。前几年人民币面临持续升值压力和2014年下半年以来人民币面临贬值压力均与国际收支变动密切相关。中国国际收支顺差由2013年的4943亿美元大幅降至2014年的2260亿美元,2015年则变为逆差1547亿美元。国际收支差额的逆转性变化是人民币面临较大贬值压力的主要原因。

  需要指出的是,尽管中国国际收支2015年才出现逆差,但以银行代客结售汇衡量的外汇收支自2014年9月起便出现逆差,这也是人民币兑美元一年期NDF报价自2014年9月以来持续贬值的原因。而随着人民币国际化的稳步推进及人民币直接投资便利化程度的提高,越来越多的FDI使用人民币结算。2015年以人民币结算的FDI达15871亿元,同比增长84%,人民币直接投资净流入8509亿元。

  2016年以来受人民币贬值预期影响,直接投资项下人民币流出增多,但人民币直接投资依然净流入3369亿元。因此,尽管中国吸引外资规模平稳增长,但FDI中外汇资金流入增速放缓,这也是外汇资金流入整体放缓的客观原因之一。

  二、资本和金融账户逆差成为“新常态”,并将继续对国际收支构成压力

  中国资本和金融账户出现逆差绝非偶然,而是由中国经济发展阶段、中美货币政策差异,以及企业和居民全球资产配置需求、避险需求及套利需求增加等一系列深层次因素推动所致。

  中国已从直接投资净输入国转变为净输出国,而且输出步伐明显加快。改革开放三十余年来,在政策的持续推动下,境外资本持续流入并积累很大。除个别年份外,2007-2013年中国外汇储备每年增长4000亿美元左右,外汇占款每年增长3万亿元左右。外汇储备最高的时候将近四万亿美元,外汇占款接近30万亿元人民币,这都是资本持续大规模流入的现实写照。
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